评级从增持下调为减持 看看海底捞有多少“泡沫”?

2019-07-19 16:10:54来源:港股解码编辑:鹿鸣君

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  原标题:评级从增持下调为减持 看看海底捞有多少“泡沫”? 

  海底捞(06862-HK)这家餐饮公司,从一上市股价就被投资者所追捧,究其背后原因是公司拥有良好的运营能力、超前的服务水平和产品迎合了大众的口味,进而,公司有了高于同行业的盈利能力。

  当然了,这家公司做的这么成功,市值最高超过1500亿(人民币,下同),绝对是个奇迹,因为这个行业进入壁垒低、口味很难形成较大的差异化,行业竞争大,所以想要做大做强,困难非常高。如果笔者没有记错的话,国内连锁餐饮公司市值上千亿的就海底捞一家。

  但是,这家市值过千亿的餐饮公司似乎近期遇到了困难,被国金证券下调评级为“减持”这是为什么呢?
 
  业务扩张有放缓迹象
 
  首先,截至2019年7月17日WIND最新数据显示,海底捞市盈率90倍,市净率17倍,估值非常高。一家利润稳定增长的大型餐饮公司,不管在任何情况下,90倍的市盈率都是非常危险的,因为任何一家公司未来的利润增速总会面临很大的不确定性,高估值意味着投资者风险成倍放大了。
 
  接着,我们还是详细来看看,公司的估值贵在哪里了?
 
  国金证券研报的核心观点认为,第一、2019年上半年海底捞新开门店数在加速增长,但是新开门店数的面积较小;第二,一线城市由于新开门店的边际效益,翻台率有下降迹象。
 
  根据国金研究创新中心监控的数据,2019上半年海底捞国内门店数净增加94家至530家左右,相比去年同期开店速度明显加快(去年上半年新增71家门店)。但以门店面积区分,新增门店中900平米以下小店的占比近七成,尤其在三线及以下城市的新店中,小店数量占比超过80%。由于小店桌数约为65 张,显著低于传统大店约85张的桌数。国金进一步在研报中提高,1000家多一点门店是海底捞的天花板。
 
  另外,根据海底捞以往的报表看,公司2015年、2016年及2017年翻台率每天分别为4.0次、4.5次、5.0次,2018年维持和2017年数据一样,每天5.0次。很明显,公司每天翻台率次数有进入“天花板”的迹象,加上2019年门店的再扩张,公司门店的翻台率或许会进一步承压。
 
  所以,未来几年随着海底捞扩张放缓,以往市场给公司高估值的逻辑需要发生变化。
 
  利润增速支撑不了90倍的市盈率
 
  最后,我们再从财务角度看看海底捞“贵”在哪里了?
 
  2018年海底捞全球门店数增长了约70%,收入增长了59.5%,归母净利润增长了60%,毛利率由2017年的59.5%,下滑至2018年的59.1%;净利率由2017年的11.2%,下滑至2018年的9.7%。
 
  从上面这组数据看,公司收入增长和利润增长不及门店数增长,估计有很大原因是公司新开门店的面积小了,另外,这也就意味着2018年公司产品提价能力很弱,这点在公司毛利率上侧面反映。再来看毛利率和净利率数据,真不怎么样,为什么呢?毛利率变动不大,净利率下滑了1.5个百分点。
 
  净利率的变化是非常糟糕的,为什么呢?餐饮公司最大问题自来员工成本和房租成本的持续上涨(2018年海底捞区间费用占总营收约45%,2017海底捞区间费用占总营收约43%),因为这两快占公司营收很大一部分,如果公司不能持续提高收入、提高产品价格,公司净利润增速会面临很大挑战。
 
  另外,根据第一段推算,如果国金证券测算海底捞1000家多一点的门店是海底捞的天花板,也就意味着公司净利润最多也就一倍出头的空间,这还是在公司新开门店面积不再缩小、净利率保持不变的背景下,对应净利润也就35亿上下。
 
  而海底捞截至2019年7月18日在港交所的市值约1700亿港元,换算成人民币约1500亿元,对应35亿元的净利润测算,市盈率高达43倍,也就是说,公司现在的市值,就算在规模进入“天花板”,净利润增长很缓慢或者不增长,市盈率也超过40倍,这合理吗?答案估计不言而喻了。
 
  文章中有较多的测算数据,具有很高的不确定性,仅供参考!
 
  总结:看完海底捞的各项数据,感觉公司在努力的使业绩保持高增长,但是,这并不是很好的现象,我们更喜欢看到那些业绩增长有很大的空间,而公司却不紧不慢的使净利润保持稳定增长。

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